光大證券 趙強 (2007年5月22日)
杭州樓市正從平穩調整走向快速復蘇上周，我們前往杭州調研了幾家當地的房地產開發商，通過一系列的訪談和交流活動，我們得出了幾點深刻的感受：第一、杭州樓市正從平穩調整走向快速復蘇；第二、歷經幾次政策調整之后，浙系地產商對市場的信心正在恢復；第三、經過多年的發展和積累，浙江已經出現了一批優質的地產開發商，未來幾年內這些公司將先后登陸資本市場。
四大因素支持市場需求對于支持杭州樓市需求方面的因素，受訪者們將其歸納成以下幾個方面：第一、財富聚集效應。浙江民營經濟之發達已是眾所周知的事實，杭州的房地產市場也成為了全省老百姓置業投資的首選。第二、人口年齡結構因素。最近幾年杭州也存在著年青人結婚生育高峰，帶來大量的剛性需求。第三、收入增長效應。過去兩年，杭州房價雖然處于調整期，但浙江的經濟依然蓬勃發展。隨著人們收入的持續增長，對房價的可負擔能力在增強。第四、股市上漲帶來的財富效應。
去年以來的股票市場的持續牛市，又使富裕的浙江人的財富進一步增值。
萬科(000002)2006年4月萬科才正式進入杭州并拿下九堡地塊；2007年3月，萬科收購了南都其余的20%的股權，拉開了全面進軍浙江的序幕。去年底，萬科又與本地開發商坤和房產合作，共同拿下了城西的西溪蔣村地塊，標志著萬科在杭州的本土化進程加速。目前，杭州萬科擁有的在建項目共有6個。公司預計到07年底，杭州萬科的可結算資源為310.04萬平米。今明兩年杭州萬科的計劃結算面積分別達到37萬和51萬平米，增長119%和39%，計劃結算收入為28億和39億元，增長260%和40%。可見，來自杭州地區的貢獻將是萬科2007年的主要增長點之一。
中寶股份(19.06,0.27,1.44%)(600208)今年以來，中寶股份的經營重點在于內部整合。銷售方面，5月份以來各項目的銷售情況之好出乎公司意料。以杭州新湖香格里拉項目為例，獨幢別墅的售價已經達到700-800萬元/套，單價達到了18000-20000元/平米。值得一提的是，原南都良渚文化村項目的常務副總唐華明先生已經加盟公司，這使中寶有如虎添翼之感。
廣宇集團(002133)廣宇集團目前在杭州正在銷售的項目僅有西城年華一項。2005年項目開盤時，公司堅持“高品質、高定價”的策略起價為8000元/平米。目前，銷售均價達到了8500元/平米，除了三期的5、8、10幢尚未推出之外，在售部分的銷售率超過了70%。
上周，我們前往杭州調研了幾家當地的房地產開發商，以了解市場概況及企業動態。我們先后拜訪了浙江萬科南都公司的中層管理人員沈彬及高軍先生、中寶股份(600208)總經理林俊波女士、廣宇集團(002133)副總裁程大濤先生、萊茵置業(14.20,0.17,1.21%)(000558)董事長高繼勝先生。此外，我們還拜訪了中房指數研究院杭州分院的首席代表張志杰先生。
通過一系列的訪談和交流活動，我們得出了幾點深刻的感受：第一、杭州樓市正從平穩調整走向快速復蘇；第二、歷經幾次政策調整之后，浙系地產商對市場的信心正在恢復；第三、經過多年的發展和積累，浙江已經出現了一批優質的地產開發商，未來幾年內這些公司將先后登陸資本市場。
杭州樓市正從平穩調整走向快速復蘇在這次杭州之行之前，我們已經看到了一些顯示長三角樓市加快復蘇的數據(參見5月8日發表的《投資房價雙反彈，發改委薦調整產業政策》行業月報)。
這次調研之后，我們又得到了進一步佐證的數據和信息：第一、據萬科南都營銷部經理沈彬的介紹，杭州樓市的新房成交量正在逐步增加。目前，月成交套數已經接近5000多套的歷史峰值記錄，而去年大多數月份的成交量僅在3000套/月以下的水平徘徊；第二、中寶股份的林總也表示“沒想到最近房子這么好賣，都不用打廣告”；第三、我們在廣宇集團的西城年華項目售樓處，也發現了看房者絡繹不絕的現象。由于行程關系，我們無法親身經歷5月18日開幕的杭州房展會，但火爆場面已經不難想象。
圖1、杭州市住宅特征價格指數
對于支持杭州樓市需求方面的因素，受訪者們將其歸納成以下幾個方面：第一、財富聚集效應。浙江省的民營經濟之發達已是眾所周知的事實，“藏富于民”是對其經濟實力和特征的最佳概括。另一方面，作為省會城市，杭州又具備吸納人才和資本的獨特優勢。除了寧波、紹興等少數城市，杭州對于浙江省內其他市縣的老百姓具有難以替代的吸引力。因此，杭州的房地產市場也成為了全省老百姓置業投資的首選。第二、人口年齡結構因素。與其他地區一樣，最近幾年杭州存在著年青人結婚生育高峰，帶來大量的所謂剛性需求。第三、收入增長效應。過去兩年，杭州房價雖然處于調整期，但浙江的經濟依然蓬勃發展。
隨著人們收入的持續增長，對房價的可負擔能力在增強。第四、股市上漲帶來的財富效應。從全國范圍來看，浙江人的投資意識和能力顯然是領先的。去年以來的股票市場的持續牛市，又使富裕的浙江人的財富進一步增值。于是，一些先從股市獲利的人又把目光轉移到了樓市。
從供給方面來看，即使是在這幾年宏觀調控期間，杭州的土地供應量一直都較為平穩，每年大約維持在4000畝上下的水平(不包括下屬地級市)，這與市區每年300萬平米的銷售量大體匹配。另外，杭州是較早實行土地招拍掛的城市，不存在大量囤積土地的現象。隨著這幾年的調整消化，開發商手中早期拿到的低成本土地也幾近消耗完畢。隨著土地成本的推高，開發商的降價能力也受到限制，這也封殺了房價下跌的空間。
與上海相比，雖然兩地的樓市具有某些共同點，但也存在著一些明顯的差別：
第一、杭州的外來購房群體以本省人為主，這些群體的財富主要來自家族經商所得，購買力更強；第二、與上海相比，浙江的“貧富落差感”相對不是那么強；第三、在對待中央的調控政策方面，杭州的作法更加低調務實。政府通過規劃“一主三副六組團”、修建快速公交路等方式，增加有效的土地供應。總體上看，杭州在住房問題上的矛盾不如上海那么尖銳。
2007，浙系地產商再次上路通過這次調研，我們增加了對浙江本地地產商的了解。“產品主義、異地擴張、信心恢復、改制上市”，這些主題詞概況了我們對浙系地產商的初步印象。
根據浙江萬科南都沈彬先生的介紹，浙江開發商的產品主義的特點還是比較明顯的。浙系地產商對細節的關注和品質的追求，與粵系地產商大規模開發和注重成本控制的特點形成鮮明對照。在這些企業中，綠城和濱江是其中的代表。業內人士評價，在這些方面，即使是對于萬科這類領先企業而言，浙系地產商身上也有可學之長處。
其次，出乎我們的意料的是，浙江地產商的全國性擴張也早就開始了。除了已經上市的綠城、新湖以外，杭州的金都、國際嘉業、蕭山的開元、眾安、寧波的銀億、紹興的金昌，都已經進入了跨區域發展的階段。在去年中房指數研究院評選的全國百強房地產企業中，來自浙江的地產商就有14家。
隨著市場的復蘇，本地地產商對市場的信心也正在快速恢復。市場人士預計，在今年杭州的土地招拍掛過程中，地產商之間的競爭將再趨激烈，地價也有可能再創新高。同時，隨著銷售的回暖和人氣的復蘇，下半年開發商的提價和惜售行為也有可能再度出現。
最后，在浙江的房地產公司中，民營企業的比例也相當之高。除了綠城、新湖等白手起家的民企以外，類似于廣宇集團這類的國企改制的企業也非常之多。
因此，從激勵機制的角度看，浙江地產商也是頗具活力的一族。最近一段時間，受綠城、廣宇集團上市的影響，浙江地產商的上市意愿也非常強烈。有消息稱，開元、濱江、金都、坤和、眾安、耀江等地產商都有IPO和借殼上市的設想。
相關上市公司動態萬科(000002)
萬科在浙江的發展歷程雖然直到2006年4月萬科才正式進入杭州，但其對杭州市場的研究和關注始于2003年。由于對外來購買力的估計不足和對快速上漲的土地成本的顧慮，萬科錯過了進入杭州的最佳時機。直到2006年5月，萬科在江干區以4.76億元的價格一舉拿下兩幅土地(九堡項目)，才宣告正式進入杭州。2006年6月，萬科二次收購南都；2007年3月，萬科收購了南都其余的20%的股權，拉開了全面進軍浙江的序幕。去年底，萬科又與本地開發商坤和房產合作，共同拿下了城西的西溪蔣村地塊，標志著萬科在杭州的本土化進程又邁出一大步。
對南都的整合南都房產成立于1993年，曾經是杭州市場上一個廣受社會各界贊譽的優秀品牌企業。在迄今為止13年的發展歷程中，南都房產開發了南都花園、德加公寓、白馬大廈等一系列高品質的房地產項目，南都以其對產品品質的專注，獲得了消費者的信任，從而建立了自身的品牌形象。2004年，南都房產的控制人周慶治與當時的總裁許廣躍在一些重大問題上發生了分歧。最終，許廣躍離開公司并帶走了一些核心團隊，對南都的發展造成了重大的打擊。這個事件的發生，為萬科后來收購南都打下了伏筆。
2006年，萬科控股南都之后，將杭州萬科的團隊與南都的團隊進行了融合，成立了浙江萬科南都公司。原南都房產總裁王海光擔任公司董事長，總經理為來自上海萬科的丁健，原南都房產的四位副總裁中，兩位留任。項目方面，除了將義烏項目轉讓給離職的原南都高管、長沙項目劃歸萬科深圳公司管轄之外，浙江萬科南都接管了南都所留下的所有項目。在項目開發方面，萬科基本上沿用原來南都的規劃設計和開發計劃，只是在銷售等后端做一些改進。總體上，萬科與南都的整合實現了平穩交接，制度與規范方面又得到逐步完善和提升，內部管理日趨正軌。
項目開發銷售情況目前，杭州萬科擁有的在建項目共有6個。公司預計，到07年底，杭州萬科的可結算資源為310.04萬平米。從可結算資源的結構來看，未售現房高達26萬平米，占到9%，比例偏高。公司的解釋是，由于南都房產原先的開發策略是“全面開工”，不太注重項目的分期。所以，當項目竣工后，現房的比重較大。
此外，杭州市場的調整，也是一方面的因素，這在濱江板塊的逸天廣場項目上表現得較為明顯。
從今明兩年的計劃來看，杭州萬科的項目開發銷售規模將持續增長。2006年，杭州萬科僅有兩個項目在售，今年將增加到6個。今明兩年的計劃結算面積分別達到37萬和51萬平米，增長119%和39%，計劃結算收入為28億和39億元，增長260%和40%。可見，來自杭州地區的貢獻將是萬科2007年的主要增長點之一。
各項目開發的基本情況良渚文化村項目該項目位于杭州北部的余杭地區，距杭州市中心17公里，是我國第一個多種功能復合的原創性近郊小鎮。項目規劃中包括良渚文化博物館、五星級的良渚國際度假酒店、多形態住宅、學校、醫院、零售等配套設施。項目建設用地占地面積達到5031畝，加上公司租賃原生態山地，實際控制用地近萬畝。目前該項目在產品售價和影響力方面都超過區域內競爭對手和其它區域的同類項目。項目的住宅部分分為白鷺郡、竹徑茶語、陽光天際、綠野花語、金色水岸等多個組團。其中，白鷺郡北和竹徑茶語已基本售完，目前在售的白鷺郡東(公寓)價格接近6000元/平米，而排屋的售價已經超過1萬元/平米。
逸天廣場逸天廣場位于錢塘江南岸的濱江板塊，是一個由精裝修高層公寓、服務式公寓、寫字樓三種物業類型構成的功能復合型現代社區。最近幾年，濱江板塊的土地供應量較大，對項目的銷售形成壓力。由于戶型偏大，該項目仍有較多的現房，單方售價不到9000元。
威尼斯水城項目位于蕭山湘湖旅游度假核心區，是杭州休閑博覽會的主會場，是一個旅游地產項目。該項目原由南都房產與宋城房產合作開發，南都方面負責項目的開發運作。該項目的優點在于周邊自然環境好，離蕭山老城區也不遠，目前的公寓售價已經超過了7000元/平米，大湖區的售價已經達到了10000元/平米。不過，由于交房周期長、配套設施滯后，該項目的現房比例也偏高。
魅力之城項目杭州城東江干區的九堡鎮，是萬科進入杭州后通過招拍掛獲得的第一個項目。由于當時正處宏觀調控期，其他開發商的觀望心態濃厚，所以萬科幾乎未遇對手競爭。同時，項目開發從拿地到預售僅用了11個月的時間，貫徹了萬科加速周轉的開發策略。由于該項目是杭州市第一個90/70項目，所以銷售情況相當不錯，開盤當天銷售了182套。
佑圣項目該項目是南都與杭房企合作開發的項目，位于市中心的核心地段，位置優越。
項目以LOFT為住，售價在17000-18000元/平米左右。
西溪項目該項目是杭州市06年推出的最大規模的住宅用地，萬科聯手當地的實力開發商坤和于06年12月以14.52億的價格拍得該幅土地。項目位于杭州西南西溪濕地蔣村板塊，周邊自然環境較好。合作雙方成立合資公司——萬科坤和置業負責項目的運作，但實際運作由萬科方面獨立操作。除了按比例分享利潤以外，萬科還將向項目公司收取收入的3.8%的品牌輸出管理費。
中寶股份(600208)
管理系統的整合今年以來，中寶股份內部管理的重點在于整合。與萬科采取的高度專業分工的方式不同，中寶股份實行的是高度扁平化的管理架構。總部賦予項目一線經理高度的自主決策權，總部的職能部門并不直接領導項目公司的各塊職能，而只是起到對總經理的參謀作用。項目經理全權負責項目的規劃設計、融資、采購、建設和銷售。相應地，總部設立設計、工程、造價和營銷四個專業管理中心，對各項目進行控制。財務控制方面，各項目公司的財務主管由總部委派，大額合同實行董事長與總經理“雙簽制”。
在激勵機制方面，公司實行所謂的“低工資、高期權”的薪酬體系。項目經理的收入與項目的投資收益直接掛鉤。公司成立十年多來，尚未出現一例項目經理的道德風險事件，項目經理的穩定率高達90%。
對于未來的投資方向，公司正在考慮未來投資一些新的領域和項目。公司大股東——新湖控股目前已經涉足金融和資源領域的投資，包括控股了湘財證券。
項目銷售公司透露，5月份以來各項目的銷售情況之好出乎公司意料。以杭州新湖香格里拉項目為例，獨幢別墅的售價已經達到700-800萬元/套，單價達到了18000-20000元/平米。聯體別墅的售價也達到了250萬元/套左右，銷售單價也達到了8000元/平米。與萬科南都的項目相比，香格里拉的戶型更大、定位更高，客戶感受到的品質感更強，從而形成了錯位競爭。值得一提的是，原南都良渚文化村項目的常務副總唐華明先生已經加盟公司，并擔任新湖香格里拉項目的負責人。這對公司而言，有如虎添翼之感。
融資關于定向增發方案，4月份公司已將相關材料報送證監會審核，若通過定價將采用詢價方式，并遵循所謂的“三個孰高”原則。
項目投資及開發方面，公司上半年的精力主要放在加快現有項目的開發上。售房所得的現金全部用于現有項目的建設。下半年，進入銷售階段的項目將明顯增多，公司將考慮新項目的獲取。目前，公司總部的可投資的項目來源和線索較多，包括其他地產公司擬轉讓的項目。
廣宇集團(002133)
市場地位在這次調研過程中，我們聽到了對于廣宇集團截然不同的評價：在當地市民心目中，對廣宇集團的實力和口碑仍記憶猶新。但是，在業內人士看來，廣宇在杭州的影響力已經日見衰弱，已被排除在當地一線地產商的行列之外。我們認為，造成這個局面的主要原因是公司在2000年進行的改制及2004年開始的上市籌備，資本的減少及為滿足上市要求的負債率，公司壓縮了開發規模。這兩次的收縮，客觀上使得公司錯過了大好的發展機遇。
項目銷售情況廣宇集團目前在杭州正在銷售的項目僅有西城年華一項。該項目位于杭州市的西北角，與余杭交界處。周邊有浙江大學紫金港校區，周邊的在建項目有耀江文鼎苑等。該項目為高層住宅，共有14幢。項目分三期建設，一期的1、2、3、6和7幢將于今年底前交付；二期的11、12、13、14幢將在2008年底前交付，其余的為三期，將在09年交付。銷售方面，2005年該項目開盤時，正值第一次房地產政策調控，但公司堅持不降價，而是采取“高品質、高定價”的方式，當時起價為8000元/平米，明顯高于周邊樓盤。目前，銷售均價達到了8500元/平米，除了三期的5、8、10幢尚未推出之外，在售部分的銷售率超過了70%。
根據銷售人員介紹，不久前杭州本地開發商協安通過拍賣拿下相鄰地塊，樓面地價達到5098元/平米，預計建成后的單方成本就要超過8500元，這預示著西城年華的售價還有進一步提升的空間。
投資物業的概況我們參觀了公司在杭州的三處投資物業。總體上看，這些物業的地理位置都處于市中心，建筑的品質較好。
主要結論通過這些調研，我們得出以下幾點結論：
第一、我們對杭州乃至浙江房地產市場未來幾年的發展趨勢持樂觀態度，成交恢復和房價上漲乃大勢所趨；第二、相關上市公司無疑將受惠于此。公司未來幾年的業績預測和資產價值有必要進行重新估計；我們將根據下半年的銷售情況進行調整。，第三、萬科(000002)和中寶股份是其中的領先者。現在看來，萬科收購南都的機會把握正當其時，而且杭州萬科的本地化戰略得到迅速實施；中寶股份(600208)在浙江二三線城市的滲透性無人可比，靈敏的商業嗅覺和當地人脈，將給股東帶來更多的投資和資本增值的機會。
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